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原标题:猪价短期仍有上行的可能,猪价和存栏量会出现

浏览次数:162 时间:2020-01-05

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近期猪价回升,引发市场对通胀的担忧。猪价上涨能否持续?对通胀究竟会有多大影响?去年8月我们也发布过一篇专题报告研究猪价,时隔一年,研究逻辑并没有太大变化,本报告重点更新一下我们对最新市场变化的理解。

2015年以来,猪价大幅飙升,推动总体通胀不断回升,在高利润诱惑下,生猪和母猪存栏却连续40个月下滑,传统的猪周期貌似失灵了。猪周期失灵背后的原因是什么?猪价未来走势如何?对总体通胀影响又如何?由于猪价对我国通胀走势影响非常大,所以本专题将重点探讨这些问题。

传统的猪周期是什么样的?猪周期一般包含跨年度的大周期和季节性的小周期。在大周期下,养殖户根据猪价信号和对未来市场的预期决定存栏,但由于信息不对称以及从决策到产出存在时滞,猪价和存栏量会出现周期性波动。小周期主要受我国居民消费习惯影响,在一年之内呈季节性波动。例如春节期间由于需求旺盛,价格相对较高,节后需求降低,价格大幅回落;夏秋季节由于供给减少,猪肉价格环比会有回升。

猪周期从正常到失灵。猪周期一般包含跨年度的大周期和季节性的小周期,且二者都会受到货币环境的影响。在大周期下,猪价上涨刺激养殖户补栏,供给不断增加后猪价回落,之后供给收缩又推升价格,再次进入新一轮周期。小周期主要受我国居民消费习惯影响,在一年之内呈季节性波动。10-14年这一波猪价和存栏量的变化就非常符合传统猪周期的特点。但从15年3月至今,猪肉价格触底反弹,从23.5元/千克的低点大幅上行至高点时的32.5元/千克,而母猪存栏罕见地从5000多万头的高点一路下行至当前的3752万头,生猪存栏量也从4.7亿头的高点大幅下降至最低点时的3.67亿头。即在价格大幅上行的情况下养殖户却在大规模地去产能,猪周期的调节失灵了。

本轮猪周期:存栏量失灵了!在本轮猪周期中,存栏量和价格之间的关系失灵了。从15年3月至今,猪价先大涨后大跌,而存栏量一直在下降。存栏量持续下降的一个原因是:在前一波猪周期中,养殖户亏得太惨,部分永久性地退出了市场。猪价在2011年开启大跌,猪粮比价从8.5滑落至14年4月的4.7的最低点,养殖户仅亏损状态就超过2年,生产积极性大大降低,有的甚至因为负债累累,永久退出市场。另一个更重要的原因是:环保门槛提高,养殖户被动去产能。15年起,新环保法、水十条等政策相继开始严格执行,各省陆续设定禁养区,且不断关停禁养区内的养殖场和养殖专业户。环保政策的限制导致即使在猪价上涨、利润提升的情况下,生猪的供给也提高不上来。不过令人费解的是,存栏下降、看似供给没有增加的情况下,猪价为何从去年又开始大跌了?我们需要介绍下养猪行业内部的结构变化。

本轮猪周期何以失灵?主动去产能:连年养殖亏损。由于前期高利润率和政府加大补贴导致产能增加较多,猪价在2011年开始见顶回落。养猪利润率也不断降低,且仅亏损状态就超过了2年时间,大大降低了养殖户的生产积极性,有的甚至永久性地退出市场,是生猪和母猪存栏下降的重要原因。被动去产能:环保门槛提高。15年起,相继开始执行新环保法、水十条等政策,为了达到环保标准,各省陆续设定禁养区,不断关停禁养区内的养殖场和养殖专业户。根据农业部的数据,2015年仅10个省份的环保禁养政策就影响生猪出栏量2000多万头,约占全国出栏总量的2.8%。环保禁养是15年以来存栏大降的重要原因。结构变化:转型拖累供给。近两年由于规模化养殖的改革力度加大以及环保政策的收紧,养猪模式从散养向规模化转变,且散养户退出速度较快。但由于用地审批、专业要求和进入门槛较高,规模化养猪增长速度较慢,所以在养殖模式转变的过程中,存栏出现阶段性下降。

存栏下降,供给未必减少!实际上从其它指标来看,猪肉的供给从去年下半年以来是在改善的:第一,猪肉产量增速从去年下半年就在不断回升,截至今年6月份累计同比达到0.8%,重回正增长;第二,生猪出栏量和屠宰量增速也是从去年下半年开始回升,今年上半年同比均实现了正增长,分别为0.7%和4.2%.所以猪肉供给增加是这一年来猪价下跌的主要原因。母猪、生猪存栏量均下降,供给为何还能提升?最主要的原因是养猪的效率提高了!由于规模化养殖的改革力度加大、环保政策的收紧,近两年养猪模式从散养向规模化的转变速度在加快。而规模化养猪场的养殖技术和效率都要远高于散养户,导致规模化程度提高后,生产同样多的生猪需要的能繁母猪存栏数量减少了,生猪均重提高速度也在加快。所以就表现出母猪、生猪存栏量下降,而猪肉的供给却在增加。

未来猪价走势如何?大周期:猪价处于高位,下行可能增大。首先,猪肉的消费需求较为平稳,所以需求端一般并不会成为主导长期猪价走势的主因。其次,当前养猪利润处于历史最高点,养殖积极性大幅度提高,且养殖户对环保政策有更长的反应时间,能繁母猪存栏数自16年3月开始已经保持基本稳定,预示产能和供给或已处于筑底阶段。此外,规模化养殖提高了养猪效率,能在更低的存栏水平上保证产能。小周期:季节因素主导,短期可能小升。从历年情况来看,8-10月期间供需关系趋于紧张,猪价环比会季节性回升,再加上洪灾高温的滞后影响,猪价短期仍有上行的可能。但从大周期来看,猪价已经处于高位,即使短期有所反弹,预计力度也会非常有限。

猪价难飞,通胀无忧!关于未来猪价走势,我们认为短期主要是季节性主导的小反弹,年内猪价大涨的概率非常低。可以从四个方面进行分析:第一,近期猪肉虽有涨价,但涨幅要弱于季节性规律的水平;第二,规模化养殖占比、整体养殖效率仍在提升,根据我们的测算,母猪存栏下降带来的产出缺口是可以被规模化养猪企业补上的;第三,环保政策仍会有一定冲击,但幅度将小于去年;第四,猪肉消费需求平稳,对价格影响相对有限。为了测算猪价对CPI的潜在影响,我们假设了乐观、中性和悲观三种情景。结果发现,即使是在乐观情景假设下,CPI同比也仅是在春节前后会达到2.2%左右的最高点,绝大部分时间仍低于2%。如果没有其它极端天气等突发因素影响,单纯的猪价难以推动CPI大幅走高。此外,尽管近期商品涨价导致PPI环比可能会有所回升,但去年基数较高,所以年内通胀并不会成为太大的忧虑。

猪价推力渐弱,通胀短期无忧。考虑到季节因素的影响,我们假定未来一年猪价按照历年平均走势来变化。结果显示,猪价同比增速将从5月份高点时的33.6%一路下行,明年二季度有望达到负值,对CPI同比的推动也将从0.77个百分点下滑至负值区间。尽管四季度由于低基数因素,猪价对通胀的推力会有所增大,但强度或与二季度不可同日而语。而且考虑到长期下行可能较大,猪价对通胀作用减弱的速度可能还会超出预期。总体来看,由于去年同期食品价格环比涨幅较大,我们预计8月CPI同比涨幅仍有望小幅下降,3季度CPI有望稳定在1.8%左右,但4季度存在小幅回升的风险,而17年有望大幅下行。

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2015年以来,猪价大幅飙升,推动总体通胀不断回升,在高利润诱惑下,生猪和母猪存栏却连续40个月下滑,传统的猪周期貌似失灵了。猪周期失灵背后的原因是什么?猪价未来走势如何?对总体通胀影响又如何?由于猪价对我国通胀走势影响非常大,所以本专题将重点探讨这些问题。

最近两年猪价走势与以往的猪周期完全不同,令人捉摸不透,因此也备受关注。在持续下跌长达一年之久后,近期猪价开始回升,考虑到生猪、母猪存栏量都处于历史低位,市场对通胀风险的担忧迅速升温。猪价的上涨能否持续、幅度会有多大?对通胀究竟会有多大影响?

  1. 猪周期从正常到失灵

其实比较巧的是,去年同样是在8月份,大家对猪价争议也很激烈,我们当时也发布了一篇专题报告,后来猪价的走势和我们的预测也基本一致。时隔一年,我们对猪价走势的研究逻辑并没有太大变化,所以本报告重点更新一下我们对最新市场变化的理解。在介绍观点之前,还是先科普一下猪周期的概念、以及本轮猪周期的诡异之处.

1.1. 传统猪周期的形成

1、传统的猪周期是什么样的?

猪周期一般包含跨年度的大周期和季节性的小周期,且无论是大周期还是小周期都会受到货币环境的影响。

猪周期一般包含跨年度的大周期和季节性的小周期。在大周期下,养殖户根据猪价信号和对未来市场的预期决定存栏,但由于信息不对称以及从决策到产出存在时滞,猪价和存栏量会出现周期性波动。首先,养殖户从观察猪价上行到进行补栏,往往需要1-2个月时间,而且通常养殖户会优先补栏仔猪,待价格上行趋势确认后才会补栏母猪、扩大产能;其次,从补栏育肥到生猪出栏,需要短则约半年(直接补栏仔猪)、长则12-14个月(补栏能繁母猪),因此供给到位会有时滞;随后,生猪出栏量越来越高,猪价涨幅越来越小,当供给增加到一定程度,猪价逐渐回落,价格信号再传导回供给端;最后,养殖户调整产能和消化存栏,供给收缩推升价格,再次进入新一轮周期。

在大周期下,养殖户根据猪价信号和对未来市场的预期决定存栏,但由于信息不对称以及从决策到产出存在时滞,猪价和存栏量出现周期性波动。首先,养殖户从观察猪价上行到进行补栏,往往需要1-2个月时间,而且通常养殖户会优先补栏仔猪,待价格上行趋势确认后才会补栏母猪扩大产能;其次,从补栏育肥到生猪出栏,需要短则约半年(直接补栏仔猪)、长则12-14个月(补栏能繁母猪),因此供给到位会有时滞;随后,生猪出栏量越来越高,猪价涨幅越来越小,当供给增加到一定程度,猪价逐渐回落,价格信号再传导回供给端;最后,养殖户调整产能和消化存栏,供给收缩推升价格,再次进入新一轮周期。

小周期主要受我国居民消费习惯影响,在一年之内呈季节性波动。首先,春节期间由于需求旺盛,价格相对较高。春节过后需求降低,价格开始大幅回落。进入夏秋季节,居民对猪肉消费需求较低,但生猪出栏量也相对较少(主因是冬季仔猪存活率降低,6个月后的出栏量下降),再加上养殖户会补栏备战冬季行情,猪肉价格环比反而回升。进入冬季以后,由于生猪出栏供给增加,价格会小幅回落,但春节期间价格会出现较大幅度的上涨。生猪存栏量在一年之内也呈现季节性波动,春节前后由于出栏量增加,存栏大幅下降,之后开始回升。

小周期主要受我国居民消费习惯影响,在一年之内呈季节性波动。首先在春节期间由于需求旺盛,价格相对较高。春节过后需求降低,价格开始大幅回落。进入夏秋季节,居民对猪肉消费需求较低,但生猪出栏量也相对较少,再加上养殖户会补栏备战冬季行情,猪肉价格环比反而回升。进入冬季以后,由于生猪出栏供给增加,价格会小幅回落,但春节期间价格会出现较大幅度的上涨。

我们以10-14年这一波猪价和存栏量的变化为例,来说明传统猪周期的特点。08年之后,猪价经历了两年左右的大幅下跌,养殖户去产能导致生猪和母猪存栏量均处于历史低位,再加上货币高增推升需求,猪价在2010年7月开始企稳回升。价格上行趋势得到确认后,养殖户开始扩大产能,9月份生猪和母猪存栏量均开始回升。但由于供给增加存在时滞,这一波猪价的大牛市一直持续到11年底。

生猪存栏量在一年之内也呈现季节性波动,春节前后由于出栏量增加,存栏大幅下降,之后开始回升。

利润增加、政策扶持导致产能和供给大量增加。猪价的过快上涨推升了总体通胀水平,2011年CPI中猪价同比增速最高飙升至57%。为了遏制猪价对通胀的推动作用,国务院在11年7月发布《促进生猪生产持续健康发展的政策措施》,将中央支持大型标准化规模养殖场和小区建设的投资恢复至25亿元,对养殖户给予每头能繁母猪100元补贴。再加上养猪利润高企,养殖户扩产积极性大幅提高,能繁母猪存栏量从不足4600万头的低点一路飙升至13年初的接近5100万头。

此外,作为物价的一部分,猪价同样也受到货币供应量的影响。表现最突出的是09年货币环境宽松时,M1在10年初达到顶峰,猪肉价格开始止跌回升,并在滞后18个月后也达到峰值。猪肉生产需要时间,供给无法短时间内满足需求增长,因此货币环境对猪价的影响会在猪肉供给到位之前越来越大。

供给激增又导致猪价回落。政策补贴和高利润导致生猪供给激增,猪价从11年下半年开始见顶回落,从32元/千克下滑至12年8月的不足25元/千克,之后的两年多时间基本都在低位震荡。猪价的大幅回落也降低了养殖户的利润,猪粮比价从8.5的高点降至14年初的6以下,养殖仔猪毛利率从12%降至亏损状态。这种亏损状态基本上持续了近三年之久,养殖户积极性受到严重打击,生猪和母猪存栏均大幅下滑。

1.2. 前一波猪周期回顾

事实上,我们这里介绍的是一波大的猪周期,如果细分的话,还可以将大周期分成若干个小周期,但其背后的逻辑和驱动因素基本都是类似的,属于传统的猪周期波动。

我们以10-14年这一波猪价和存栏量的变化为例,来说明传统猪周期的特点。08年之后,猪价经历了两年左右的大幅下跌,养殖户去产能导致生猪和母猪存栏量均处于历史低位,再加上货币高增推升需求,猪价在2010年7月开始企稳回升。价格上行趋势得到确认后,养殖户开始扩大产能,9月份生猪和母猪存栏量均开始回升。但由于供给增加存在时滞,这一波猪价的大牛市一直持续到11年底。

2、本轮猪周期:存栏量失灵了!

猪价上涨导致产能和供给大量增加。猪价的过快上涨推升了总体通胀水平,2011年CPI中猪价同比增速最高飙升至57%。为了遏制猪价对通胀的推动作用,国务院在11年7月发布《促进生猪生产持续健康发展的政策措施》,将中央支持大型标准化规模养殖场和小区建设的投资恢复至25亿元,对养殖户给予每头能繁母猪100元补贴。再加上养猪利润高企,养殖户扩产积极性大幅提高,能繁母猪存栏量从不足4600万头的低点一路飙升至13年初的接近5100万头。

在本轮猪周期中,以往的规律不再成立,最明显的一点是存栏量和价格之间的关系失灵了!从15年3月起,猪肉价格开始触底反弹,从23.5元/千克的低点大幅上行至高点时的32.5元/千克,养猪利润率也飙升至历年最高点。但是高企的利润并没有像以往那样带来存栏量的上升,母猪存栏罕见地从5000多万头的高点一路下行至当前的3600万头,减少了近30%;生猪存栏量也从4.7亿头的高点大幅下降至当前的3.5亿头,即在利润攀升的情况下养殖户却在长时间、大规模地去库存、去产能!更令人费解的是,在母猪、生猪存栏都大降的情况下,16年下半年以来,猪价竟然连续下跌了长达一年之久。也就是说无论猪价是涨还是跌,存栏量都在下降,以往的猪周期规律彻底失灵了!

供给激增又导致猪价回落。政策补贴和高利润导致生猪供给激增,猪价从11年下半年开始见顶回落,从32元/千克下滑至12年8月的不足25元/千克,之后的两年多时间基本都在低位震荡。猪价的大幅回落也降低了养殖户的利润,猪粮比价从8.5的高点降至6以下,养殖仔猪毛利率从12%降至亏损状态。养殖户积极性受到严重打击,生猪和母猪存栏均大幅下滑。

关于本轮猪周期为何失灵、存栏量为何一直下降,我们去年的报告里已经有过详细介绍,这里再简单解释下。一个原因是:在前一波猪周期中,养殖户亏得太惨,部分永久性地退出了市场。猪价在2011年见顶后开启大跌,养猪利润率不断降低,全国猪粮比价从8.5滑落至14年4月的4.7的最低点,每头自繁自养生猪的利润从接近700元下降至每头亏损超过300元,且仅亏损状态就超过了2年时间。连年的亏损大大降低了养殖户的生产积极性,有的养殖户甚至因为负债累累,永久性地退出市场,造成存栏量下降。

需要说明的是,我们这里介绍的是一波大的猪周期,实际上如果细分的话,还可以将大周期分成若干个小周期,但其背后的逻辑和驱动因素基本都是类似的,属于传统的猪周期波动。

另一个更重要的原因是:环保门槛提高,养殖户被动去产能。15年起,新环保法、水十条等政策相继开始执行,水十条中明确提出2017年底前,依法关闭或搬迁禁养区内的畜禽养殖场(小区)和养殖专业户,京津冀、长三角、珠三角等区域提前一年完成。各省陆续设定禁养区,且不断关停禁养区内的养殖场和养殖专业户。环保政策的限制导致即使在猪价上涨、利润提升的情况下,生猪的供给也提高不上来,而且环保的影响在今年年底前仍会持续。

1.3. 本轮猪周期的失灵

但问题是,这两个理由只能解释生猪和母猪存栏量为何一直下降,却不能解释为何存栏量一直下降、看似供给没有增加的情况下,猪价为何从去年起又开始大跌了。为了回答这个问题,我们不得不介绍下养猪行业内部的结构性变化。

在本轮猪周期中,猪价已经上涨了一年半,但生猪和母猪存栏不仅没有大幅回升,反而越来越低。

3、存栏下降,供给未必减少!

从15年3月起,猪肉价格开始触底反弹,从23.5元/千克的低点大幅上行至高点时的32.5元/千克。但是母猪存栏罕见地从5000多万头的高点一路下行至当前的3752万头,生猪存栏量也从4.7亿头的高点大幅下降至最低点时的3.67亿头,即在价格大幅上行的情况下养殖户却在长时间、大规模地去产能。本轮猪周期的调节功能突然失灵了,我们接下来将对失灵的原因进行分析。

生猪和母猪存栏量是衡量养猪行业供给端库存和产能的重要指标,在以往的猪周期中,存栏量的上升代表供给的增加,存栏量下降代表供给的减少。但最近两年行业内部结构的变化,使得存栏量指标衡量供给的效率大打折扣。

  1. 本轮猪周期何以失灵?

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